El enfoque “todo o nada” sobre la gestión de la duración puede introducir una volatilidad indeseada a la asignación de la renta fija, cuya principal función es reducir la volatilidad del portafolio en general.

 

 

Por Ken Taubes

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El advenimiento de un ambiente con tasas de interés al alza, después de 30 años de tasas de interés en declive, ha aumentado la inquietud de los inversionistas respecto a la sensibilidad de las tasas de interés o a la “duración” de sus portafolios de renta fija.

Esta medida calcula la pérdida principal que un inversionista podría sufrir como resultado de tasas de interés en alza. Por cada aumento instantáneo de 1 punto porcentual en las tasas, un portafolio de renta fija de duración intermedia de cinco años puede perder un 5% de capital invertido; un portafolio del mismo tipo, pero de corto plazo, con duración de dos años, puede reportar una pérdida de 2% del capital invertido.

Es entendible que los inversionistas busquen proteger sus portafolios de renta fija al reducir exposiciones de plazo, lo que favorece estrategias más cortas, inclusive el recurrir a dinero en efectivo, para sobrellevar el ciclo de tasas al alza. También se han popularizado las estrategias de renta fija “sin restricciones”, que pueden alcanzar duraciones negativas o nulas por medio de la superposición de derivados. Las estrategias de renta fija que alcanzaron duraciones negativas disfrutaron de flujos sin precedentes en medio de una gestión impresionante en 2013.

En nuestra opinión, los inversionistas siguen adversos a exponerse a riesgos altos, con horizontes de inversión muy cortos, que no pueden admitir pérdidas de capital invertido y cuya capacidad para sobrellevar la volatilidad a corto plazo es mínima, tienen justificación para invertir en estrategias de corta duración o de dinero en efectivo en un ambiente de tasas de interés en aumento. Estos inversionistas están dispuestos a ganar poco o ningún ingreso, y sacrificar mayores beneficios disponibles en un punto más avanzado de la curva de rendimiento para proteger el capital invertido.

No obstante, una gestión sin restricciones que sitúe el portafolio en una duración negativa, no representa, a nuestro parecer, un sustituto adecuado para la exposición a la renta fija global. Desde nuestra perspectiva, los inversionistas esperan que la renta fija les proporcione ingresos y actúe como un agente estabilizador en sus portafolios, diversificando la parte de capital accionario más volátil de sus asignaciones.

La pregunta que nosotros queremos plantear es si un portafolio de renta fija de duración negativa o nula puede satisfacer estos requisitos clave. En general, no creemos que éste sea el caso. Aunque la duración negativa puede proteger el capital invertido en un ambiente caracterizado por un incremento fuerte y prolongado de las tasas de interés, reduce los ingresos como efecto de su carga negativa asociada y, en general, ofrece beneficios de diversificación más bajos que un portafolio de renta fija tradicional con respecto a las acciones.

La duración es la mayor fuente de diversificación derivada de un portafolio de renta fija. De hecho, un enfoque de duración negativa, cuando se usa como superposición para un portafolio subyacente de duración intermedia, puede servir para concentrar los riesgos restantes en el portafolio, por ejemplo el riesgo de crédito, y aumentar de ese modo la volatilidad del portafolio para los inversionistas.

A juicio nuestro, la duración debe seguir jugando un papel importante en los portafolios de renta fija. También creemos que los inversionistas de renta fija pueden obtener mejores resultados de un enfoque multindustrial, o por sectores, diversificado en su asignación de renta fija global, que de la estrategia centrada en los resultados totales implementada por Estados Unidos. El índice Barclays U.S. Aggregate representa un enfoque altamente concentrado en la inversión de renta fija. Más de 70% del índice Barclays U.S. Aggregate representa riesgos del gobierno de Estados Unidos, incluyendo 37% de bonos del Tesoro público (que creció de un 22% a fines de 2007); 29% en títulos con valores respaldados por hipotecas (MBS, por sus siglas en inglés), de organismos federales (creció desde 5% en 1976), y cerca de 5% en deudas relacionadas con el gobierno u organismos federales. La concentración en un emisor único en el índice nunca antes fue tan alta. Además, los gobiernos de Estados Unidos representan el sector de renta fija más sensible a las tasas de interés norteamericanas.

Las administraciones multisectoriales orientadas al valor pueden alcanzar una exposición duradera, pero a través de la inversión en fuentes diversificadas de esa duración, disponibles en sectores menos costosos que los gobiernos estadounidenses, sobre la base de un valor relativo. Además pueden ejercer un mejor impacto en la duración alcanzada en la curva de rendimiento mediante el uso de sectores de renta variable no disponibles en el índice de referencia. Aunque no creemos que los inversionistas se beneficien a partir de formas extremas de gestionar la duración, como neutralizar completamente la duración o buscar una duración negativa, sí consideramos que las gestiones con un enfoque reflexivo sobre la asignación de activos aprovechan el rango completo del universo de renta fija e invierten en una variedad de sectores, lo que ofrece una rentabilidad total potencialmente más alta, y pueden compensar la pérdida de capital invertido en un ambiente de tasas de interés al alza.

Los responsables de estas gestiones multisectoriales podrán hacer apuestas modestas sobre la duración y la curva de rendimiento, pero siempre dentro de los límites de su identidad básica como gestor de bonos intermedio. El enfoque “todo o nada” sobre la gestión de la duración puede introducir una volatilidad indeseada a la asignación de la renta fija, cuya principal función es reducir la volatilidad del portafolio en general.

 

Ken Taubes es CIO de Pionner Investments en Estados Unidos.

 

 

Contacto:

Twiiter: @PioneerInvest

 

 

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