El efecto de traspaso del tipo de cambio a la inflación es pequeño en el corto plazo, pero si la depreciación cambiaria es permanente, el ajuste de la inflación es acumulativo. La política monetaria debe actuar oportunamente para detener una posible espiral inflacionaria.

 

En el 2016 la inflación mostrará su verdadero rostro, por la sencilla razón de que la depreciación del peso se ha hecho un evento permanente cuyo impacto ya está siendo absorbido por los precios al consumidor desde inicios del año.

Según nuestras estimaciones econométricas, el impacto de la depreciación cambiaria del 2015 será relevante en la inflación del 2016, por lo que no debe despreciarse. Por lo tanto, es necesario que la política monetaria actúe de manera oportuna para detener una posible espiral inflacionaria generada por la inercia cambiaria.

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Traspaso como en el pasado

El efecto de traspaso del tipo de cambio a la inflación es bastante pequeño en el corto plazo, es decir, el efecto de primera vuelta. Sin embargo, el ajuste de la inflación ante una depreciación cambiaria de naturaleza permanente se da a lo largo del tiempo y es acumulativo.

Estimaciones sobre el traspaso cambiario de los últimos 25 años, a través de un modelo estructural de elasticidades de corto y largo plazo (Modelo de Koyck), indican que una depreciación de 1% produce un alza de precios de sólo 0.04% en el mismo mes. No obstante, la elasticidad de largo plazo indica que el efecto acumulado sobre la inflación a lo largo de 12 meses es de 0.45 puntos porcentuales.

Bajo este escenario, si la depreciación promedio de 16% que se presentó en el 2015 es absorbida por los precios de manera gradual a lo largo de los 12 meses del 2016, la inflación aumentaría alrededor de 3 puntos porcentuales adicionales. Es decir, la inflación terminaría el año en alrededor de 5%, tomando como referencia la inflación anual de 2.1% de diciembre de 2015.

 

Permanencia versus transitoriedad

Las estimaciones también revelan que en la última década (2005-2014) el traspaso cambiario se redujo de manera significativa. Sin embargo, esto sucedió no porque se haya presentado un cambio estructural, sino más bien por la naturaleza transitoria que tuvieron las depreciaciones cambiarias. Es decir, los formadores de precios no se atrevieron a trasladar el impacto de las depreciaciones porque éstas fueron de muy corta duración y el tipo de cambio siempre regresó a niveles menores, dada la permanencia de un exceso de liquidez global.

Dado que la depreciación del peso desde finales del 2014 ha demostrado que llegó para quedarse, su naturaleza permanente hará que el traspaso cambiario se haga presente con la misma intensidad que en el pasado. De hecho, ya la inflación de enero reflejó un impacto cambiario más notorio en los precios de las mercancías, lo cual indica que los formadores de precios se han convencido de que la paridad cambiaria no regresará a los niveles del 2014 y que por consecuencia es hora de empezar a ajustar los precios.

De esta manera, si tomamos como referencia las elasticidades de la década posterior a la crisis del peso de 1995, durante la cual las depreciaciones fueron efectivamente permanentes, el traspaso cambiario en esa década podría ser muy similar al que se presentaría en el 2016. Bajo este escenario más realista, el traspaso cambiario a lo largo del 2016 produciría una inflación adicional de 2.2 puntos porcentuales. Es decir, la inflación terminaría el año en 4.3%.

 

Escenario sin inflación

Por el contrario, el escenario menos probable es aquel que considera que el traspaso cambiario es mínimo y que la depreciación del peso continúa siendo un evento temporal, por lo que la paridad regresará a niveles de entre 14 y 15 pesos, como se dio a finales del 2014. Por lo tanto, los formadores de precios se abstienen de traspasar el efecto cambiario a los precios de sus productos. Este escenario contradice lo que ya la realidad inflacionaria está mostrando desde enero de 2016.

No obstante, el ejercicio en este escenario nos dice que si tomamos las elasticidades de la última década de depreciaciones temporales, los resultados indican que el traspaso cambiario a lo largo de 2016 sólo agregaría menos de medio punto porcentual a la inflación del año, por lo que la inflación terminaría 2016 en alrededor de 2.5%.

 

Consecuencias

Dado que este proceso de ajuste inflacionario no se da de una sola vez sino a lo largo del año, la realineación de precios toma un carácter más generalizado y no de una simple realineación de precios relativos, por lo que de no actuar preventivamente a través de una aceleración de la normalización monetaria, se incurre en el riesgo de un desanclamiento de las expectativas inflacionarias.

Bajo estas circunstancias, no sería una sorpresa ver otra alza de tasas en marzo seguida de otras más a lo largo del año, aunque concentradas en la primera mitad. Tampoco se descarta que la magnitud de cada alza de tasas sea mayor a 25 puntos base, en caso de que el ajuste inflacionario sea más acelerado en la primera mitad del año y se constituya en una amenaza tanto para las expectativas como para la formación de precios.

La tasa de política monetaria puede subir hasta un nivel nominal de 4.50% hacia finales del año sin representar un freno al crecimiento económico, dado que sería consistente con la tasa de neutralidad monetaria de la economía. Esto permitiría el cierre de la brecha negativa de tasas, lo cual reduciría el riesgo de aceleración inflacionaria.

 

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Twitter: @AlfredoCoutino

Página web: Alfredo Coutino

 

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